مرقام ( ایران ارقام )

تحليل بنيادي ايران ارقام(دنیای اقتصاد)

شروين شهرياري
*درخواست خواننده‌اي بدون ذكر نام: لطفا تحليلي از وضعيت و ارزش ذاتي سهام شركت ايران ارقام ارائه دهيد.

پاسخ: شركت ايران ارقام از جمله واحدهاي تحت مالكيت سرمايه‌گذاري فرهنگيان است كه در زمينه فروش دستگاه‌هاي كامپيوتر، خودپرداز و خدمات نرم‌افزاري فعاليت دارد.
قبل از ارزش‌گذاري سهم لازم است وضعيت شركت را از منظر تجزيه و تحليل مالي مطالعه كرده تا نقاط قوت و ضعف احتمالي بررسي شود. در ادامه برخي نسبت‌هاي مهم مالي بر اساس گزارشات حسابرسي شده شش دوره اخير و به همراه تفسير كوتاهي ارائه شده است:
1 - نسبت‌هاي نقدينگي: به جدول شماره يك توجه كنيد.
همانطور كه از ارقام جدول پيداست، وضعيت نقدينگي شركت در دو دوره مجزا قابل بررسي است. در دوره اول (سال‌هاي 83 تا 85)؛ وضعيت نقدينگي شركت بهبود يكپارچه‌اي را در كليه نسبت‌ها نشان مي‌دهد و مي‌توان گفت مديريت وجوه نقد در شركت به نحو مناسبي انجام شده است. از سال 86 نسبت‌ها ضعيف‌تر شده‌اند، اما با اجراي افزايش سرمايه در سال 88 وضعيت نقدينگي شركت مجددا در پايان سال مالي اخير بهبود يافته است. گزارش شش ماهه حسابرسي شده اخير (منتهي به 29 اسفند 88) نيز حكايت از تعادل وضعيت نقدينگي شركت به لحاظ نسبت‌ها و نيز جريان ورود وجه نقد دارد.
2 - نسبت‌هاي فعاليت: به جدول شماره دو توجه كنيد.
نسبت‌هاي گردش كالا و وصول مطالبات در سه سال نخست (85-83) روند بهبود را نشان مي‌دهند كه حكايت از سياست فروش مناسب شركت و به حداقل رسيدن دوره وصول مطالبات دارد؛ اما در سه سال اخير روند مزبور تا حدي كند شده است. به ويژه افزايش زمان وصول مطالبات به حدود سه ماه در سال مالي گذشته (كه در محدوده بالاترين ميزان در شش سال اخير قرار دارد) نيازمند پيگيري و سياست‌گذاري جديد مديريت به منظور كنترل وضعيت و جلوگيري از مشكلات احتمالي آتي در زمينه نقدينگي است.
3 - نسبت‌هاي اهرمي: ‌به جدول شماره سه توجه كنيد.
ارقام اين جدول روند كاهنده استفاده از اهرم مالي را طي سال‌هاي 83 تا 85 نشان مي‌دهند. اين روند در سال مالي اخير (88) نيز پس از يك دوره افول، مجددا قابل مشاهده است. تفسير ارقام جدول به اين معناست كه سهم صاحبان سهام از دارايي‌هاي شركت افزايش يافته است. علاوه بر آن در دو دوره مالي اخير،‌ شركت از شرايط فزوني بدهي بر حقوق صاحبان سهام به نقطه مقابل آن تغيير وضعيت داده و موقعيت صاحبان سهام تقويت شده است. بدين ترتيب مي‌توان گفت «مرقام» در حال حاضر از لحاظ استفاده از اهرم مالي در موقعيت متعادلي قرار دارد.
4 - نسبت‌هاي بازدهي:‌ به جدول شماره چهار توجه كنيد.
افزايش حاشيه سود ناخالص شركت در سه سال مالي اخير نشان دهنده رشد متناسب قيمت فروش و بهاي تمام شده است. با توجه به روند موجود به نظر مي‌رسد فعاليت شركت از حاشيه درآمد ثابت حدود 16درصد (در سال‌هاي 83 تا 85) به محدوده دو برابر آن تغيير وضعيت داده است كه نتيجه تغيير پرتفوليوي فروش (خودپردازهاي جديد) و ارائه خدمات متفاوت (فروش كامپيوتر) مي‌باشد.
رشد و ثبات حاشيه سود خالص در سه سال اخير نيز نشان مي‌دهد كه شركت در كنترل ساير سرفصل‌هاي هزينه‌اي (و نيز هزينه تامين مالي) موفق عمل مي‌كند. از سوي ديگر بازده مجموع دارايي‌ها با شتاب مناسبي در حال افزايش است كه اين مساله نيز بر رشد سودآوري شركت همگام با توسعه دارايي‌ها دلالت دارد.
پس از بررسي اجمالي فوق روي نسبت‌هاي مالي به ارزش‌گذاري سهم مي‌پردازيم.
به دليل حوزه تخصصي فعاليت شركت و عدم دسترسي دقيق به برنامه‌هاي آتي و امكان محاسبه تاثير هر يك از رويدادها بر درآمد، از منظر گذشته نگر استفاده كرده و با روش تخمين عايدات آتي اقدام به ارزش‌گذاري سهم بر اساس مدل تنزيل مي‌كنيم. در جدول شماره پنج، سود خالص شركت از ابتداي ورود به بورس بر اساس صورت‌هاي مالي حسابرسي شده درج شده است (ارقام به‌ميليارد‌ريال):
در اينجا فرض مي‌كنيم شركت در سال 89 موفق به تحقق پيش‌بيني سود 86‌ميليارد‌ريالي بدون تغييرات قابل‌توجهي شود (اين مساله با توجه به گزارش نه ماهه اخير شركت و پوشش 76‌درصدي بودجه كاملا محتمل است). بدين ترتيب بر اساس محاسبات در مدل رشد هندسي، نرخ رشد سودآوري شركت در 6 سال اخير 1/25‌درصد به دست مي‌آيد. با لحاظ كردن اين نرخ رشد، در جدول زير محاسبه سودآوري «مرقام» در چهار سال آتي بر اساس سرمايه جديد 150‌ميليارد‌ريالي انجام شده است:‌
براي استفاده از مدل تنزيل، نياز به يك ارزش‌گذاري نهايي (Terminal Value) در سال 93 داريم. با توجه به بهره‌برداري كامل از طرح‌هاي توسعه و احتمال ثبات سودآوري در سال‌هاي بعد از آن، روند سودآوري ثابت (نرخ رشد صفر‌درصدي) را پس از سال 1393 به منظور رعايت جانب احتياط در نظر مي‌گيريم. با استفاده از مدل گوردون و نرخ بازده مورد انتظار 25‌درصدي، ارزش سهم در سال 93 معادل 3600‌ريال به دست مي‌آيد. با در نظر گرفتن اين ارزش‌گذاري نهايي، با تنزيل 20‌درصدي و فرض تقسيم سود 80‌درصدي در كليه دوره‌هاي مالي آتي، ارزش تنزيل شده عايدات آتي سهم در جدول شماره هفت نمايش داده شده است:‌
با تجميع ارقام رديف‌هاي جدول، ارزش ذاتي فعلي سهام شركت برابر 3367‌ريال با سرمايه جديد 150‌ميليارد‌ريالي محاسبه مي‌شود و P/E تحليلي آن مطابق اين مدل 9/5 به دست مي‌آيد. شايان ذكر است نماد «مرقام» تا پايان هفته گذشته براي اعمال افزايش سرمايه 25‌درصدي (از 120 به 150‌ميليارد‌ريال از محل مطالبات و آورده نقدي) متوقف بوده و آخرين قيمت سهم قبل از توقف نماد 4275‌ريال مي‌باشد.
همان طور كه پيش‌تر نيز بدان اشاره شد، ارزش‌گذاري فوق بر اساس عملكرد تاريخي شركت و تعميم آن به روند آينده انجام شده است. بديهي است با تغيير مفروضات و روش ارزش‌گذاري مي‌توان به ارقام متفاوتي در خصوص سودآوري و ارزش ذاتي سهم دست يافت.

​